发布时间：2023-08-24
前言
疫情这三年，央行为了支持经济发展实行了宽松的货币政策，票据从业人员在超低利率水平和利率频繁触零的背景下心态已然处于崩裂的边缘。当债券交易员在庆祝利率下行带来的浮盈和非息收入时，票据交易员却在默默的承受着因为超低利率水平带来的资产收益率远低于行内付息成本的灵魂拷打。读书时胡老师经常教导我“与其临渊羡鱼，不如退而结网”，如果市场不给机会，那我们就慢下来，去思考下这个市场本身存在的问题，为下一次的行业起飞做好准备。
一、关于票据是否应该纳入信贷规模的问题
信贷规模一直是影响票据利率走势的重要因素，自从业以来，票据市场的很多创新都是围绕信贷规模来做文章的，如最初的代理回购、票据信托收益权、到现在的券商参与票据交易，其背后的交易逻辑都是如何配合商业银行完成信贷规模调整从而赚取超额收益。但是疫情三年以来，票据作为信贷规模调节工具的职能被无限放大，以致于频繁出现零利率的现象，市场价格扭曲的背后一定是顶层制度设计上出了问题，今天我们就来探讨下信贷规模调控工作。
为了搞清楚这个问题，我特意去查阅了一下央行的工作手册，从1984年开始，中国人民银行将信贷规模作为货币政策的中介指标，在银行信贷计划中首先确定信贷总规模，并通过各专业银行总行逐级下达， 一般情况下，除固定资产贷款规模实行指令性控制外，信贷总规模实行指导性计划控制，银行多吸收存款可以多发放贷款。从1989年起，中国人民银行实行 “限额管理、以存定贷” 办法，即各专业银行和其他金融机构在核批的贷款最高控制限额内，主要依靠自身吸收存款来实现贷款最高限额，贷款规模不得超过核批的贷款最高限额，这应该就是信贷规模管控的雏形了。
央行通过管理信贷规模的作用机理在于：通过窗口指导银行的信贷行为从而影响社会的信贷总供给，进而影响宏观经济增长，促进宏观调控目标的实现。但货币政策就像气球的绳子，只能拉不能推，意思是在通货膨胀时期运用紧缩性货币政策效果显著，但在经济衰退时期，运用扩张性货币政策效果不明显。近几年，为了实现宏观经济增长的目标，商业银行信贷规模考核任务指标不断加大，导致商业银行为了达到考核目标被动增配票据资产，票据利率一直维持低位运行，甚至多次出现零利率这一违背市场运行规律的现象。
应该清晰的看到，当前货币政策面临的困境是信贷有效需求不足而非缺少信贷规模，其背后深层次的原因是经济潜在增长率的回落速度快于资本回报率的下行速度，从而造成资产收益与负债成本之间的倒挂，全社会投资意愿减弱。人民银行按月调控各家商业银行的信贷额度具有较强的行政色彩，在巴塞尔协议之前，对商业银行缺乏成体系的监管政策，我国商业银行又以国有银行为主，在地方政府的加持下具有较强的贷款投放冲动，为了遏制地方商业银行的信贷投放冲动，于是就有了存贷比等早起商业银行监管指标，大区人民银行制度应该也是那个时代的产物。如今，我国对商业银行监管已经形成了以MPA为主的考核体系，应该鼓励商业银行在指标约束范围内自助经营，而不应该刻意去追求贷款投放这一指标，人为扭曲市场行为，对促进经济增长并无裨益。
前两天看到新闻人民银行大区分行制取消，重新回归省分行，那么我想这种为了一个数据行政指令式监管是否可以休矣，把经营决策权交还给商业银行，避免这种因行政力量扭曲市场价格的现象频繁出现。
二、关于类票据发展与监管的问题
类票据本质上是指基于供应链及应收账款创设的一类电子化的确权凭证，通常在互联网供应链金融平台中开出，依托大型企业信用，为供应链中小企业提供融资渠道，因其票面设计及要素与票据十分相似，因此又被业界成为“类票据”。近年来，凭借其开立简单、融资成本低、易流通等优势，市场规模迅速扩增。
但我们还是应该清晰的看到“类票据”市场存在的问题：
一是缺乏有效的监管，类票据是基于供应链金融的新兴产品，但并没有纳入金融监管范畴，由于其是企业间自发行为产生，具有极强的封闭性，既不具有基础设施、风控体系保障，也没有监管政策、法制规定、信息披露等约束机制，信息透明度非常低，底层基础交易的真实性存疑，一旦票据流转泛滥，极易出现“暴雷”风险，将对社会经济稳定性造成巨大的冲击；
二是“类票据”本质意义上是核心企业利用其在供应链上的强势地位通过应收、应付账款压占小微企业资金，对有融资需求的小微企业进行“二次盘剥”，具有较强的金融属性，其并没有降低小微企业的融资成本而是抬高了小微企业的融资成本。央行通过压缩票据期限等手段企图达到降低小微企业融资成本的目的，却放任“类票据”的野蛮生长，总有点本末倒置的感觉。
个人认为，类票据本质为电子债权凭证，是一种确权凭证，其兼具支付和融资信用功能，应视为金融业务进行统一监管。然而，类票据签发主体大多为非金融企业，并没有相应得金融业务牌照，与监管关于非金融企业需持牌经营金融业务的规定背道而驰。相关监管部门应尽快采取措施，将类票据纳入统一监管范畴，否则极易产生平台“暴雷”风险。
三、票据市场产品创新的问题
自2016年票交所成立以后，中国票据市场步入规范创新发展阶段，票据创新层出不穷，包括DVP清算（票款对付）、贴现通、企票通、标准化票据、供应链票据等。虽然票据创新产品众多，但产品创新多围绕交易端展开，并没有从源头上扩大市场容量（整个上半年票据签发量下降了11%），没有市场体量扩大的交易创新都是无源之水无本之木，只会因为过度竞争导致金融机构之间的内卷，不会产生增量财富。
票据市场作为中国货币市场的子市场，法律关系清晰、二级市场交易活跃，天然具备信贷资产流转、优化信贷资源配置效率的功能。中国债券市场服务优质企业的产品众多：短融、中票、超短融、公司债、企业债和各种基于底层资产的ABS、ABN、CLO、CMBN，但是由于其进入门槛较高，小微企业融资的可获得性依然较差。个人认为，央行在对票据发展规划时不应该被一些负面声音干扰，仅仅把票据定位为企业间支付结算的工具，而是应该充分发挥商业汇票在服务小微企业融资上的优势作用，大力推进应收账款票据化，规范“类票据”业务的发展，同时发挥好票据市场二级交易，实现信贷资源在全国商业银行范围内的优化配置。“类票据”的快速发展充分证明了票据业务的增长是有市场基础的，关键在于我们要找准企业痛点，消除监管套利，实现中国票据市场的良性可持续发展。
写这篇文章的时候，票据市场利率又一次毫不意外的来到了1%附近，与同期限同业存单利率倒挂接近110bp，我在想如果市场再不改变，可能需要改变的就是我们的职业生涯了，因为没有哪家银行可以持续接受一个净利差为负的产品存在。
作者：谈铭斐，文章来源于交易圈